2022-04-22中泰證券股份有限公司祝嘉琦對天宇股份(300702)進行研究并發(fā)布了研究報告《業(yè)績有望拐點向上，期待CDMO及API新品種快速增長》，本報告對天宇股份給出買入評級，當前股價為32.34元。
天宇股份(300702)
事件：公司發(fā)布2021年報及2022年一季報，2021年實現(xiàn)營業(yè)收入25.45億元，同比下降1.64%，歸母凈利潤2.05億元，同比下降69.32%，扣非凈利潤1.61億元，同比下降72.85%；2022Q1實現(xiàn)營業(yè)收入7.50億元，同比下降1.19%，歸母凈利潤8472萬元，同比下降36.52%，扣非凈利潤6695萬元，同比下降49.83%。
業(yè)績有望拐點向上，期待CDMO及API新品種快速增長。收入端保持穩(wěn)定，其中CDMO實現(xiàn)5.57億元（同比+552.65%，下同），占比達21.90%，表現(xiàn)亮眼。利潤端受價格階段下降、原材料漲價、中間體自供不足；以及費用端的研發(fā)投入、股權(quán)激勵費用、匯兌損失等影響，業(yè)績短期承壓。其中匯兌損失1057.77萬元，管理費用4.36億元（+18.21%），研發(fā)費用2.27億元（+26.99%）。2022Q1表觀業(yè)績受去年產(chǎn)品價格高基數(shù)影響；但Q1毛利率33.51%，環(huán)比提升1.06%，已呈現(xiàn)恢復態(tài)勢。我們認為沙坦API及中間體價格已經(jīng)實現(xiàn)回升，隨著關(guān)鍵中間體產(chǎn)能逐步釋放；疊加CDMO的快速增長，公司Q2有望迎來業(yè)績拐點。
分業(yè)務：API逐步恢復，CDMO持續(xù)發(fā)力，制劑開始收獲。
CDMO：商業(yè)化項目加速落地，常規(guī)品種保持快速增長。公司在深化與MERK、第一三共、武田等大型藥企合作的同時，進一步開展與中小型新藥研發(fā)公司的合作，21H1披露已經(jīng)有11個產(chǎn)品實現(xiàn)商業(yè)化生產(chǎn)，另有待商業(yè)化產(chǎn)品13個。我們預計隨著商業(yè)化產(chǎn)品的不斷放量，公司CDMO業(yè)務有望持續(xù)快速增長。
API及中間體：持續(xù)推進與全球跨國藥企、原研合作，新品種發(fā)力值得期待。2021年仿制藥API及中間體收入19.64億元（同比-21.20%，下同），毛利率32.54%（-19.13pp）。銷量3157噸（-12.33%），其中API銷量略有下滑，中間體銷量同比-19.87%。收入、毛利率的下降主要受到價格和成本端影響：1）沙坦類價格短期波動；2）中間體搬遷影響自供及外銷；3）大宗原材料成本上升；4）人民幣升值。隨著價格21Q4的上漲恢復及搬遷完成，2022年沙坦類有望迎來量價齊升的改善；API新品種值得期待。
制劑：產(chǎn)品種類不斷豐富，收獲在即。2021年獲批的首個產(chǎn)品厄貝沙坦片實現(xiàn)收入397.36萬元。2022年奧美沙坦酯片、奧美沙坦酯氫氯噻嗪片、厄貝沙坦氫氯噻嗪片等產(chǎn)品陸續(xù)獲批，品類不斷豐富。截至2021年報，公司制劑已申報待審批的品規(guī)14個，在研的品規(guī)71個。
費用率：毛利率開始恢復，研發(fā)投入持續(xù)增長，股權(quán)激勵費用、匯兌等有所擾動。毛利率：2021年毛利率36.65%（-15pp），主要受API及中間體的價格及成本端影響，2022Q1毛利率33.51%，環(huán)比提升1.06pp，隨著部分影響因素的消減已經(jīng)開始恢復，全年來看有望逐季恢復。費用率：2021年銷售費用率1.27%（-0.02pp），管理費用率17.11%（+2.87pp），財務費用率0.71%（-0.75pp）。管理費用率增加約3pp，主要因為職工薪酬、環(huán)保費用和股權(quán)激勵費用。2022Q1銷售費用率1.28%（+0.06pp），管理費用率13.30%（+0.24pp），財務費用率1.04%（+0.34pp），基本保持穩(wěn)定。研發(fā)投入：2021年公司研發(fā)費用2.27億元（+26.99%），占收入比例8.94%，2022Q1研發(fā)費用5080萬元（+8.13%），占收入比例6.77%，公司加快原料藥、制劑一體化的轉(zhuǎn)型升級，加速制劑項目研發(fā)投入，研發(fā)費用持續(xù)增長。
盈利預測與投資建議：根據(jù)年報一季報情況，我們調(diào)整盈利預測，預計公司2022-2024年營業(yè)收入32.31、38.37、45.51億元（2022、2023年調(diào)整前33.30、38.69億元），同比增長26.95%、18.76%和18.61%；歸母凈利潤4.61、5.90、7.48億元（2022、2023年調(diào)整前5.78、7.55億元），同比增長125.22%、27.91%和26.84%。目前股價對應2022-2024年26/20/16倍PE。2021年業(yè)績短期承壓，但前期布局的API新產(chǎn)品、CDMO及制劑業(yè)務有望陸續(xù)迎來收獲，新業(yè)務騰飛可期，維持“買入”評級。
風險提示事件：環(huán)保風險，質(zhì)量風險，原料藥及中間體價格波動的風險，新藥研發(fā)失
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，光大證券(601788)林小偉研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達83.37%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利8.51億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為7.36。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內(nèi)共有4家機構(gòu)給出評級，買入評級3家，增持評級1家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為52.77。證券之星估值分析工具顯示，天宇股份（300702）好公司評級為3.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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