華創(chuàng)證券發(fā)布食品飲料最新研究報告指出，需求底部反復(fù)，成本壓力超預(yù)期，強(qiáng)定價權(quán)龍頭率先通過壓力測試，產(chǎn)業(yè)端底部傳遞信心。上市企業(yè)預(yù)期23年回歸正常盈利水平后，配置價值已充分顯現(xiàn)；產(chǎn)業(yè)邏輯方面，市場出清帶來龍頭集中，則是更大級別的投資機(jī)會。短期投資策略方面，加配抗通脹標(biāo)的，首推啤酒和乳業(yè)。啤酒重申強(qiáng)推青啤（A+H）、華潤（H股）、重啤，關(guān)注燕京經(jīng)營改善。乳業(yè)白奶需求超預(yù)期，而成本壓力趨緩，重申強(qiáng)推龍頭伊利。
華創(chuàng)證券主要觀點(diǎn)如下：
當(dāng)下背景：需求底部反復(fù)，成本壓力超預(yù)期，強(qiáng)定價權(quán)龍頭率先通過壓力測試，產(chǎn)業(yè)端底部傳遞信心。需求端，經(jīng)濟(jì)下行、疫情反復(fù)影響，當(dāng)前大眾品需求仍顯低迷。成本端，近期國際沖突致使全球大宗商品價格暴漲，海外依存度較高原材料，如豆類、大麥、包材（PET、鋁罐）、運(yùn)輸費(fèi)用等價格較前期預(yù)期漲幅加大，成本壓力超預(yù)期。好的現(xiàn)象是，在21Q3板塊業(yè)績明顯承壓觸底后，龍頭企業(yè)經(jīng)營更趨理性、務(wù)實(shí)，且去年底提價效應(yīng)開始逐步顯現(xiàn)，特別是具備強(qiáng)定價權(quán)的細(xì)分龍頭，如洽洽、榨菜，年報披露率先通過壓力測試。此外，估值再度回落至底部后，部分企業(yè)近期出臺股權(quán)激勵，產(chǎn)業(yè)端從底部傳遞信心。
價值空間：看至23年回歸正常盈利水平后，配置價值已充分顯現(xiàn)；產(chǎn)業(yè)邏輯看市場出清帶來龍頭集中，則是更大級別的投資機(jī)會。需求復(fù)蘇和通脹傳導(dǎo)是短期節(jié)奏問題，以兩年維度看，至23年企業(yè)經(jīng)營有望正常化，營收重回穩(wěn)增，盈利彈性釋放，實(shí)際上價值空間已顯現(xiàn)。華創(chuàng)證券參考疫情前經(jīng)營常態(tài)及提價影響，對重點(diǎn)標(biāo)的23年預(yù)期營收及凈利率進(jìn)行保守測算，其中，乳業(yè)龍頭伊利23年P(guān)E估值不足20倍，高端化邏輯持續(xù)演繹的啤酒龍頭青啤/重啤23年估值分別回落至32/35倍PE，絕味/桃李/安琪/洽洽/榨菜等子行業(yè)龍頭23年P(guān)E均回落至20倍PE附近，甚至更低（分別為22/21/14/19/22/24倍PE）。從產(chǎn)業(yè)投資的中長期視角，則醞釀著更大級別的產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會，疫情兩年后帶來的行業(yè)沖擊，使得中小企業(yè)經(jīng)營進(jìn)一步舉步維艱，而疫情后通過資本擴(kuò)張的新消費(fèi)也在降溫，使得實(shí)力更強(qiáng)大的龍頭企業(yè)進(jìn)一步歷練，雖短期仍有煎熬，但有望迎接出清后的市場份額收獲，更加值得以產(chǎn)業(yè)視角去衡量長期價值。
節(jié)奏把握：緊盯增速二階導(dǎo)，將是板塊估值觸底回升的重要信號。
自21Q2起需求和成本壓力雙重壓力，使得眾多大眾品企業(yè)增長放緩、甚至下滑，當(dāng)前經(jīng)營底部仍在不斷反復(fù)。華創(chuàng)證券認(rèn)為，一旦確認(rèn)受損行業(yè)下滑幅度收窄、增速二階導(dǎo)轉(zhuǎn)正，或是板塊估值回升的重要信號，催化隨之而起。考慮春節(jié)錯期原因，建議結(jié)合21Q4+22Q1兩個季度來看，且22Q2將是實(shí)際經(jīng)營改善的重要判斷節(jié)點(diǎn)。從細(xì)分子板塊景氣度及復(fù)蘇順序上看，預(yù)計乳業(yè)>啤酒>連鎖/小食品>調(diào)味品：
1）乳業(yè)：乳業(yè)需求逆勢堅(jiān)挺，白奶、奶粉業(yè)務(wù)亮眼，驅(qū)動收入開門紅，渠道庫存較低，結(jié)構(gòu)升級且成本壓力相對減輕，支撐Q1業(yè)績高基數(shù)下仍有望高增，全年業(yè)績提升確定性高。
2）啤酒：1-2月需求恢復(fù)略超預(yù)期，若成本繼續(xù)上升或?qū)⒋碳ぞ破筮M(jìn)一步提價，Q2起旺季低基數(shù)疊加提價效應(yīng)顯現(xiàn)，2022有望迎來量價齊升的景氣大年。
3）連鎖、速凍、烘焙等庫存壓力較輕品類：連鎖業(yè)態(tài)受益流量的恢復(fù)，速凍、零食、烘焙等二季度起基數(shù)降低，由于沒有庫存消化，需求回暖后將率先改善。
4）調(diào)味品等庫存較大品類：相對而言調(diào)味品渠道庫存仍較高，中性預(yù)計餐飲等需求下半年改善，但調(diào)味品整體從庫存消化，到報表層面改善仍有數(shù)月時滯。
投資策略：大眾品春播在臨近，當(dāng)下加配抗通脹，戰(zhàn)略布局后疫情。
** 短期加配抗通脹標(biāo)的，首推啤酒和乳業(yè)。整體消費(fèi)需求仍在底部，而通脹超預(yù)期，使得當(dāng)下具備抗通脹標(biāo)的更顯得稀缺。啤酒板塊值得重點(diǎn)加配，兼具長邏輯高端化和年內(nèi)催化，年內(nèi)升級和直接提價雙管齊下，成本壓力傳導(dǎo)能力較強(qiáng)，同時淡季銷量已超預(yù)期，庫存水平偏低，4月起旺季靜待需求改善，低基數(shù)下具備增長潛力，從而有望迎來量價利齊升的投資大年，重申強(qiáng)推青啤（A+H）、華潤（H股）、重啤，關(guān)注燕京經(jīng)營改善。乳業(yè)白奶需求超預(yù)期，而成本壓力趨緩，龍頭伊利白奶領(lǐng)跑常溫，嬰配粉高增勢能延續(xù)，進(jìn)一步夯實(shí)22年盈利提升確定性，當(dāng)下估值重申強(qiáng)推。此外，具備較強(qiáng)定價權(quán)的安琪、榨菜和洽洽，提價傳導(dǎo)較順暢，在整體需求疲軟背景下，全年增長確定性更加突出，回落或是加配良機(jī)。
** 從價值角度，戰(zhàn)略布局底部龍頭標(biāo)的。短期經(jīng)營負(fù)面壓力充分price-in，而長期成長邏輯卻正在被低估。對于長期需求確定的子品類，及競爭優(yōu)勢在逆境中強(qiáng)化的龍頭企業(yè)，戰(zhàn)略布局機(jī)會再度到來。節(jié)奏上先是連鎖、速凍和烘焙龍頭，標(biāo)的絕味、安井、巴比，關(guān)注周黑鴨，同時重點(diǎn)關(guān)注二季度起業(yè)績反轉(zhuǎn)確定性較高的保健品ODM龍頭仙樂。再是需求改善傳導(dǎo)預(yù)計較慢、且估值仍偏高的調(diào)味品龍頭海天。另外高成長龍頭標(biāo)的估值回落，已至價值布局區(qū)間，推薦東鵬，關(guān)注立高。
風(fēng)險提示：需求恢復(fù)不及預(yù)期、成長壓力超預(yù)期、行業(yè)競爭加劇等。
本文來源于華創(chuàng)證券發(fā)布研究報告，作者為分析師歐陽予董廣陽等；智通財經(jīng)編輯：文文。
關(guān)鍵詞： 華創(chuàng)證券 龍頭企業(yè) 壓力測試
